天物大宗内参（7.3）【黑色金属】淡季预期加重黑色震荡调整

宏观多空交织下钢价V型波动，库存再增冲击信心

【宏观解读】

6月制造业PMI不及预期，出口形势恶化

6月PMI小幅回落0.4, 低于预期

PMI较上月回落0.4个百分点至51.5%，较去年同期低0.2个百分点，显示经济运行整体平稳，但低于市场预期。（1）生产和新订单环比回落，其中出口订单跌到荣枯线以下，在中美贸易关系恶化的背景下，出口形势转差。（2）原材料库存指数下降0.8，在宏观预期偏弱、紧信用的环境下，企业积极组织去库存提高周转。（3）主要原材料购进价格连续两期回升，原料高价格也限制了企业补库意愿。

中型企业和小型企业指数均在荣枯线以下，其中中型企业降幅最明显，表明贸易环境恶化和资金紧张的环境对中型企业冲击最大。

【行业透析】

宏观多空交织下钢价V型波动，库存再增冲击信心

1. 上周国内钢价变化

2. 先抑后扬，现货钢价反弹修复棚改叫停的冲击

上周钢价先抑后扬。央行定向降准并未对黑色市场形成明显利好，反而国开行棚改贷款收紧的消息造成市场心态雪上加霜，周初期现价格双双走低，周二成交量亦有显著下滑；周四公布的二季度货币政策执行报告再次确认货币宽松预期，后半周价格和成交有所缓和。目前时值淡旺季切换，社会库存连续两周上升，显露出需求走弱迹象，但尚未对钢价形成压制，预计钢价短期以高位震荡为主。

3. 期货反弹力度高于现货，基差收窄

上周后期市场情绪缓和，钢材价格出现小规模反弹，其中期货反弹的力度要强于现货，因贸易冲击而扩大的基差，在上周得以再度缩小，期货贴水的矛盾有短时间程度修正。

4. 钢厂利润继续下滑

在供应压力明显、港口库存水平维持高位及环保政策高压的背景下，钢厂补库需求始终较弱，不存在大范围或大幅度补库的行为，中期来看，即使需求好转，但供应压力仍然会抑制铁矿石的整体价格，螺矿比减小的可能性不大。

5. 供应环保短期局部限产仍在，日产短期高位调整

本周六大发电集团日均煤耗量明显蹿升，并高于往年同期水平，一方面可能与全国普遍高温天气有关，另一方面，1-6月耗煤量持续高于过去两年同期，由此反映今年工业热情高涨，目前企业生产情况依然平稳。

江苏、安徽和河北等省份环保继续发酵，限制了高炉利用率，短期产量不会冲击前高；长期看，粗钢日均产量年内高点多数出现在二季度，而且开工高炉满产意愿也强，产量天花板大概率已经出现，预计后期粗钢日产难以再出现新高。

6. 库存小拐点到来，心态影响更突出

上周钢厂冷轧库存和产量持续双降，由于需求低迷，与热轧的价差一直处于收窄通道当中，加工亏损较多，从5月下旬开始，冷轧产能利用率持续回落，反映出钢厂组织生产过程中有意识的调整冷轧的产出。

上半年去库存周期出现拐点，主要钢材社会库存连续第二周增加，由于今年库存峰值较高，且去化周期中第一次向上折返的时间相比2017年提前到来，所以目前社会库存比2016年和2017年同期分别高了15.9%和7.8%，考虑到今年没有地条钢的干扰，库存总量还是处于低水平，上周环比温和回升15.58万吨，对钢材市场情绪施加了不利影响，但是对钢材价格影响不明显，也反映出库存积累还没有达到供需恶化的程度；然而下游采购更加谨慎，所以上周钢厂库存积累较快。

7. 上周国内库存变化

铁矿石利好不足难逃底部震荡，焦炭高位或回调

1. 铁矿石价格弱势下小幅走强，块矿需求旺盛

由于钢厂成交萎缩，抑制采购需求，需求端对价格的支持作用变小。

部分钢厂开始调整炉料配比，块矿与球团矿价格继续走强，从目前环保政策来看，短期块矿需求不会转弱，预计块矿溢价仍有上行空间，但未来供应压力明显，上行空间不会过大。

2. 港口库存出现下降，国外发货量明显上升

上周国内港口受严查超载影响较小，导致疏港小幅上升，叠加部分港口泊位检修致到港不足，整体港口库存有所下降。

澳洲方面因FMG财年冲刺，导致总体发货量明显上升，达到近3年来新的高点，对中国的发货量也突破前期高点，未来港口库存压力仍大。

3. 钢厂库存有所回落，矿石日耗整体维持平稳

江苏、安徽等地因环保因素影响，近期检修限产现象明显增加，徐州地区高炉仍未复产，华北地区近期因环保政策影响，烧结及竖炉频繁限产。

需求端来看，烧结矿库存下降与环保政策有关。高炉开工小幅走弱符合预期，受环保限产因素影响，下周开工仍预计继续走弱，铁矿需求将继续受到抑制。

4. 焦炭价格触顶回落，双焦期货均贴水现货

柳林4#主焦煤价格持稳于1600元/吨，2日唐山二级焦现货价格下调50元/吨至2320元/吨。焦煤供应较为充足，焦价预期回落，焦企采购积极性不高，焦煤价格存在小幅回落的风险。焦炭价格触顶回落，后期或走弱。上周（6.25-6.29）双焦期货价格走势均为先跌后涨，焦煤焦炭期货贴水现货。

5. 运输结构调整利好有限，焦炭高价心态转弱

受环保政策影响，环渤海及长三角地区煤焦钢等物资由汽运转为铁运，新增约2亿吨铁路运力需求。今年计划新增1.5亿吨煤炭运力，其中约1亿吨落实在“三西地区”外运沿线。煤炭焦炭运输结构调整，运力偏紧。

焦炭价格累涨650元/吨，焦炭生产利润快速上涨，接近前期高点。焦企仍维持低位库存，环保活动持续影响开工。市场心态转弱，焦钢企业博弈，预计7月份焦炭价格或现小幅回调。

【后市研判】

后期价格走势判断及操作建议

上周叠加国开行暂停棚改项目审批的消息加剧了经济下行担忧，定向降准、央行货币政策委员会二季度例会上“保持流动性合理充裕”的表态，又令市场对流动性宽松的预期增强。总体上看，上周宏观层面释放的消息喜忧参半，对大宗商品的趋势性影响不大。

钢材供应虽然面临天花板，但出口仍存在巨大不确定性。美国对中国商品加征关税将从7月6日开始，目前看没有明显缓和的迹象，出口订单下滑，整体上贸易抢跑行为开始减弱；反映在钢材方面，国内价格优势再度丧失，而且面临淡旺季切换，价格波动具有强烈不确定性，国内出口商对远期订单更加谨慎。钢厂出口资源可能转向国内，加重压力。

终端需求会有回落，但暂时不用过分恐慌。6月份制造业PMI回落，显示制造业景气度有环比回落，在宏观偏悲、出口下降的情况下，高温天气部分行业将迎来夏休，总体上需求将有一定程度回落，但程度需要通过地产行业的承托能力来验证，目前水泥指数仍整体平稳，赶工情况还普遍存在。

综合来看，钢材社会库存增加对市场信心的打压比较明显，套现的仍是主要操作思路。从宏观到基本面，悲观的情绪较重，而且从上周现货和期货的走势来看，现货反弹已经跟不上期货的上涨速度，基差在高位快速收窄后应该警惕共振下行。