小米Q3财报：增长焦虑背后的利润隐忧

紧缩的手机销量，不可持续的企业利润。

文|周霄 高级研究员

编辑|Reno

数据支持|洞见数据研究院

11月27日，小米发布了Q3季报，作为国内为数不多上市的智能手机公司，小米的这份财报显得有些后劲不足。

财报显示：19Q3营业收入53.7亿，同比增长仅6%，而Q2该增长数据为15%。净利润为25.19亿元，同比仅增长2%，持续性净利润24.89亿元，同比增长仅3%；Q3利润增长幅度虽然比Q2稍有提升，但仍远远不及Q1之前的增长情况（均大于100%）。

当我们分析小米收入与利润增长在这两个季度急刹车的原因时，发现了十分明显的的业务结构变化：手机业务开始贡献更多的毛利，其毛利率也上升为9%。然而毛利的上升实际上并非源于销量的上升，而是折合每台手机的价格成本差拉大了。与之相对，一直是小米利润核心的互联网服务毛利则从66%下降至63%。

智能手机和互联网服务一直是小米最核心的两大业务，并且两者之间相辅相成：智能手机更多扮演的是流量入口的角色，是互联网企业普遍的“圈用户”工具；而互联网服务则更多扮演着利润收割机的角色，将圈来的流量通过广告、游戏等方式变现。

在这两个季度，“圈用户”的手机销量下滑、“变现”的互联网服务毛利率下降，收入和利润增长幅度也不如以往。顾客为什么不愿意买单了？以上毛利贡献结构的改变对小米来说又意味着什么？本文将通过以下两个方面对上述观点进行分析：

▪ 营收端：手机销量与市占率双重下滑

▪ 成本端：试图缩减的成本与尚无优势的费用

小米一直是以硬件为流量入口，依靠互联网服务赚得大部分毛利的互联网思维企业，这在其19Q1以前的财报中表现得十分明显：互联网服务贡献的毛利占比最大，其次LOT与生活消费产品和智能手机。换句话说，19Q1之前，小米很大程度上是不指望手机业务赚钱的，而手机起到的作用更多是吸引流量，为之后的广告、游戏等变现手段打开窗口。

然而，从19Q2开始，手机的毛利贡献比例迅速攀升。19Q2为36%，Q3为35%，与此同时，互联网服务的毛利贡献比例从19Q1的55%下降至41%，是7个季度以来的新低。

此类毛利结构的转变乍一看似乎是好事：充分稳定互联网变现的大后方之后，智能手机业务终于可以吐气扬眉，为公司赚到更多的钱了。然而事实并非如此，结构的变化并不是因为手机销量在上升，而是因为小米拉大了每台手机的价格成本差价。

营收端：手机销量与市占率双重下滑

19Q2，小米智能手机收入为323亿元，从绝对值来看十分可观，然而该收入增速却同比下滑8%；与之相似，广告收入同比下滑9%；即便LOT及游戏等其他业务增长势头喜人，但总体收入增速已从2018Q2的68%一路降至6%。

由于智能手机收入占总营收比达60%以上，所以我们认为此次收入增长的放缓与手机业务有着更大的相关关系。根据IDC数据，小米手机的全球业绩看似还不错，占全球市场的9.1%，在三星、苹果和华为之后位列第四，但其实更多依靠海外市场的红米（尤其在印度）收割红利。Q3财报中，小米手机在全球其他地区的收入占比已达到48.7%，接近半数。

然而19Q3数据显示，小米在全球市场出货量增速下滑最多，为3.3%，此时国内其他品牌都呈现不同幅度的增长。而这种下滑在国内市场更为明显：19Q3，小米出货量同比缩减30.5%，在同行中下滑最多。国内市场份额同样排在第四，处于华为、vivo、OPPO之后。

此类手机业务的衰退也很明显的表现在其业务数据中：19Q3MIUI月活为2916万人次，增长已从去年同期的43.4%逐渐放缓为34.7%。

但如前所述，即便手机销量与收入双双放缓，该业务的毛利率却上升至9%，是八个季度以来的最高水平，为企业贡献了将近29亿元的毛利，同比增幅36%。那么既然企业没有多卖出更多产品，为何能在实现高额毛利？

其实是因为折合每台手机的平均价格和成本差值被拉到了90元，处于最高差额水平。19Q3，小米手机平均每台的售价涨至1005元，虽不是最高价格，但成本却缩减至915元，小米在每台手机的毛利达到90元的新高。

举个简单的例子，街角奶茶店昨天和今天的营业额都是1000元。昨天一杯奶茶10元，成本8元，奶茶店不计入其他费用毛利润为200元；今天奶茶售价12元，成本7元，毛利润约为417元。

如此一来，小米未将售价调至最高，也并未将成本减至最低，但上下游均稍作调整，就腾挪出了最大的毛利空间。

但此时还有一个问题困扰着我们，小米的销量为什么会放缓？如果说是因为移动端红利已经开始消退，那么为什么在此类消退中，小米手机最先受到影响，或者说受到的影响最大？这要从其高性价比的初始定位说起。

成本端：成本试图缩减、费用尚无优势

2010年，小米以性价比标签冲出市场，而小米的到来很大程度上终结了国内山寨手机的命运。从诞生起，小米就对外宣称手机硬件的净利润率不超过5%，雷军将小米的性价比做到了极致。而正如前述，小米也并不完全依靠手机业务赚钱，手机只是一个导流工具，真正赚钱的是互联网服务。

这种“性价比”模式的好处是：在移动端红利市场上，可以依靠物美价廉迅速扩张，这在前几年的中国市场和如今的印度市场中尤为明显。然而，其劣势在于可复制性很强，高端品牌也可以分支出此类机型，比如华为就推出荣耀系列专门针对中低端市场。

但普遍来说，在任何行业中，从低端到高端的渗透总是不那么顺利的。小米为摆脱低价标签，专门推出红米走低端路线，小米走高端旗舰路线。然而我们从上一部分的销量和收入分析中已经得知，用户对小米的高端化似乎并不买账，也可以说起品牌印象仍根深蒂固在“性价比”标签上。

小米从低端到高端的渗透路线本就难做，但由于毛利太少，企业为维持利润水平，研发和市场费用长期处于较低水平。这对企业造成的影响就在于，不论是在技术层面还是宣传力度上，小米似乎都不具备足够能打的竞争力。

小米的研发费用占营收比长期维持在3%-4%，华为研发占营收比是14.1%，苹果研发费用虽不太高，但也常年维持在6%左右。研发力度的长期弱势给小米造成的影响更多是在高端机层面，缺乏足够硬核能打的技术，顾客买单自然会有顾虑。

其次，在宣传力度方面，最直观的感受是OV“充电五分钟、通话两小时”、“照亮你的美”、“这一刻更清晰”等等slogen算是火遍大街将南北，再看小米，多年来大家记住的似乎仍然是雷军的“Are you ok”。

而这体现在财务数据上，就是销售占营收比同样常年维持在一个较低水平（4-5%左右），Q3销售费用占营收比为4.7%，虽然较去年同期上涨了0.4%，但投入幅度依旧低于同行。与之相比，传音的销售费用占营收比常年在11%左右、苹果为7%、华为15%。

上述在在费用和成本层面的缩减对企业来说好处在于，能够将利润数据维持在一个相对好看的层面。19Q3，小米智能手机的毛利率已增长至9%，是八个季度以来的最高水平，与此同时，小米的整体毛利率也上升了2个百分点，达到13%。

然而，此类费用的长期克制对企业真的是一件好事吗？从小米来看或许就不是的，研发投入力度不足会使得高端机难以打开市场，而营销的克制则导致市场宣传力度不够，由此一定程度上会造成销量的滞缓增长。

而针对Q3手机收入和销量同比下滑，小米CFO周受资表示：“我们现在处于4G向5G切换期……，对于5G时代，我们很有信心，我们很擅长把高科技的技术带给大众，5G手机刚出来会比较贵，而我们高效率的商业模式优势也能得以体现”。但此类对于5G的冲击，我们在财务数据中并未得到足够的证据，换枪不换炮，小米在5G竞争中就能打出比4G更好的成绩吗？

对小米来说，销量下滑短期内可以通过售价与成本差的腾挪实现利润的上升，但鉴于其在高端层面尚未开拓出足够的市场空间，无法大幅提价，此类腾挪并非长久之计。

所以，我们认为目前情况下小米利润水平的长期持续可能性很小。但如果企业能够破釜沉舟，放开手脚大力投入核心技术、大幅度提升硬件质量、再辅以有效的宣传力度，小米也许能打开新的局面，但这一切也是以牺牲利润为前提的。

总结

对小米来说，手机销量后劲不足只是反应链中的第一环，流量入口变窄，互联网服务变现就会承压。然而如果小米之后全靠毛利率较低（13%左右，智能手机为9%，互联网服务63%），且难以带来如手机般巨大流量的LOT，实际上是丢了西瓜在捡芝麻，对企业来说是退无可退的下下策。

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